National Stock Exchange of India går mot en av de största börsnoteringarna i Indiens historia. Värderingen landar kring 46 miljarder dollar – trots att den optionshandel som byggt en stor del av NSE:s enorma lönsamhet har bromsat kraftigt efter en rad nya regler.

National Stock Exchange of India, NSE, har satt prisintervallet för sin efterlängtade börsnotering till 1 700–1 785 rupier per aktie. Det ger Indiens dominerande börsoperatör en värdering på omkring 46 miljarder dollar och kan ge säljarna ungefär 2,3 miljarder dollar.

Det är en betydligt lägre prislapp än vad som diskuterades när NSE träffade investerare tidigare i processen.

Och det är just där den verkligt intressanta delen av noteringen finns.

NSE har under flera år vuxit till världens största derivatbörs räknat i antal handlade kontrakt. Men den explosionsartade indiska optionshandeln som varit en central motor bakom tillväxten har samtidigt blivit ett mål för regulatorerna.

Handelsvolymerna har fallit kraftigt från toppen 2024, tillväxtförväntningarna har sänkts och NSE går till börsen med en högre vinstvärdering än flera av världens största noterade börsoperatörer.

Investerarna måste därför ta ställning till en ovanlig fråga: hur mycket är världens mest aktiva derivatbörs värd när myndigheterna aktivt försöker bromsa dess viktigaste marknad?

NSE säljs för omkring 46 miljarder dollar

NSE säljer omkring 126,4 miljoner aktier i noteringen.

Vid den övre delen av prisintervallet motsvarar erbjudandet omkring 2,3 miljarder dollar och värderar hela bolaget till ungefär 46 miljarder dollar.

Det placerar noteringen bland de allra största som gjorts på den indiska aktiemarknaden.

En viktig detalj är samtidigt att NSE inte självt får in några pengar.

Hela affären är en så kallad offer for sale där befintliga aktieägare säljer sina aktier. Det handlar alltså inte om att NSE behöver finansiera expansion eller betala av stora skulder.

Noteringen skapar i stället en offentlig marknad för aktien och ger befintliga ägare möjlighet att sälja delar av sina innehav.

NSE hade från början planerat att sälja närmare 149 miljoner aktier, men erbjudandet bantades med drygt 15 procent när värderingen blev lägre än väntat.

Prisintervallet uppges ligga omkring 15–20 procent under de nivåer som diskuterades under tidigare möten med investerare.

Skillnaden mot den privata marknaden är ännu större. Under 2024 handlades onoterade NSE-aktier till nivåer som motsvarade en värdering omkring 40 procent över den som bolaget nu går till börsen på.

Hurbra har tidigare gått igenom den långa vägen fram till NSE:s börsnotering, som har varit på gång i närmare ett decennium.

Därför går NSE till börsen just nu

Tidpunkten kan först se märklig ut.

NSE:s optionsverksamhet växer inte längre i närheten av lika snabbt som tidigare och investerarnas vilja att betala maximala multiplar för bolaget har minskat.

Förklaringen är att NSE i praktiken inte har kunnat välja tidpunkt fritt.

Planerna på en börsnotering sträcker sig tillbaka till 2016, men fastnade i en lång regulatorisk konflikt kring bland annat börsens tidigare co-location-system.

Frågan handlade om huruvida vissa mäklare hade kunnat få snabbare tillgång till NSE:s handelssystem än andra marknadsaktörer.

Flera rättsprocesser och regulatoriska ärenden följde.

Under 2026 började hindren till slut falla bort. NSE och den indiska marknadsmyndigheten SEBI arbetade fram uppgörelser kring äldre frågor, och NSE uppgav i juli att en principöverenskommelse omfattade en betalning på 14,91 miljarder rupier.

I början av september avslutades ytterligare rättsprocesser och SEBI gav därefter det slutliga klartecknet för börsnoteringen.

Det betyder att situationen nästan är den motsatta mot vad man normalt ser i en IPO.

Kommersiellt hade NSE sannolikt kunnat få en högre värdering under optionsboomen 2024.

Regulatoriskt var möjligheten att faktiskt gå till börsen betydligt sämre då.

Optionshandeln har fallit kraftigt från toppen

NSE:s största problem inför börsnoteringen är inte att den indiska kapitalmarknaden slutat växa.

Problemet är i stället att myndigheterna har bestämt sig för att begränsa en av dess allra mest lukrativa delar.

Indien fick under åren fram till 2024 en enorm expansion inom framför allt mycket kortfristiga indexoptioner.

Privatpersoner kunde ta stora positioner med relativt små kapitalinsatser och omsättningen växte till nivåer som saknar motsvarighet på många andra marknader.

SEBI blev allt mer bekymrad över utvecklingen, inte minst efter analyser som visade att en mycket stor andel av småspararna förlorade pengar på derivathandeln.

Från slutet av 2024 infördes därför en rad förändringar.

Antalet veckovisa indexkontrakt begränsades. Minsta kontraktsstorlek höjdes. Marginalkrav och riskkontroller på förfallodagar skärptes och optionspremier måste i större utsträckning betalas i förskott.

SEBI tog även bort vissa möjligheter att kvitta risker mellan kontrakt på själva förfallodagen.

Myndighetens egen efteranalys visade senare att omsättningen i indexoptioner minskade med 29 procent i nominella termer under perioden december 2024 till maj 2025 jämfört med året före.

SEBI har samtidigt varit försiktigt med att hävda att hela nedgången orsakades av en enda regeländring. Flera förändringar infördes parallellt och även marknadsvolatiliteten påverkar aktiviteten.

Sedan dess har trycket ökat ytterligare.

Ny skatt gjorde derivathandeln dyrare

Den 1 april 2026 höjdes den indiska transaktionsskatten på derivat.

Skatten på sålda optioner steg från 0,10 till 0,15 procent. Även skatten på utnyttjade optioner höjdes, samtidigt som skatten på terminer steg från 0,02 till 0,05 procent.

Det låter som små procentsatser, men för aktörer som genomför mycket stora mängder kortfristiga affärer kan effekten bli betydande.

Ytterligare begränsningar följde under sommaren.

Reserve Bank of India har skärpt reglerna kring bankernas finansiering av mäklarfirmor och proprietär handel. Det bidrog till att den genomsnittliga dagliga omsättningen på den indiska derivatmarknaden föll kraftigt under juli.

NSE:s premieomsättning i indexoptioner minskade samtidigt med drygt 23 procent på en månad.

Totalt ligger optionsvolymerna omkring 27 procent under toppen från 2024.

Det här är därför inte någon vanlig tillfällig nedgång i handeln.

Indien genomför en medveten förändring av marknadsstrukturen för att minska den extrema spekulationen i kortfristiga derivat.

”Världens största” behöver förklaras

NSE brukar beskrivas som världens största derivatbörs.

Det är korrekt – men det kräver en viktig förklaring.

NSE är störst räknat i antal handlade derivatkontrakt, inte nödvändigtvis räknat i kontraktens nominella dollarvärde.

Under räkenskapsåret 2026 stod NSE för drygt 51 procent av alla aktiederivatkontrakt som handlades globalt.

Totalt handlades närmare 37 miljarder aktiederivatkontrakt på NSE.

En anledning till de extrema siffrorna är att indiska derivatkontrakt generellt är mindre än många motsvarande kontrakt på västerländska marknader. Ett mycket stort antal kontrakt behöver därför inte innebära att det underliggande värdet är större än på samtliga konkurrerande marknader.

NSE:s ställning i Indien är ändå exceptionellt stark.

Börsen har omkring 93 procent av landets kontantmarknad och i princip hela marknaden för aktieterminer.

På optionsmarknaden är dominansen mindre än tidigare. Konkurrenten BSE har lyckats ta marknadsandelar och NSE:s andel inom vissa optionssegment har sjunkit.

Det är ytterligare en faktor investerarna måste väga in.

Omkring 60 procent av intäkterna är kopplade till optioner

Den stora frågan inför noteringen är hur mycket lägre derivatvolymer faktiskt påverkar vinsten.

Svaret är: mycket.

Omkring 60 procent av NSE:s intäkter är kopplade till optionsmarknaden.

Det innebär att regeländringar som minskar den kortfristiga optionshandeln träffar själva kärnan i börsens resultaträkning.

Under räkenskapsåret som avslutades i mars 2026 minskade NSE:s rörelseintäkter med drygt 3 procent.

Vinsten föll samtidigt omkring 15,5 procent.

Det innebär inte att verksamheten har slutat växa för gott. Under juni-kvartalet ökade intäkterna åter med omkring 13 procent jämfört med året före och nettovinsten steg knappt 7 procent.

Men den gamla tillväxttakten går inte längre att ta för given.

Bernstein räknar med att den indiska aktiederivatmarknaden växer omkring 5 procent under räkenskapsåret 2027.

Det är en helt annan tillväxtprofil än under åren då optionshandeln exploderade.

Dyrare än Nasdaq, CME och Deutsche Börse

Trots den lägre prislappen är NSE fortfarande dyrt jämfört med flera av världens största noterade börsoperatörer.

NSE värderas i erbjudandet till omkring 35–38 gånger den förväntade vinsten för räkenskapsåret 2028.

Motsvarande multiplar för stora internationella börsoperatörer som Nasdaq, CME Group, Deutsche Börse, London Stock Exchange Group och Hong Kong Exchanges ligger ungefär inom spannet 23–31 gånger vinsten.

Skillnaden är betydande.

I rena börsvärden blir jämförelsen också intressant.

Nasdaq ligger ungefär kring 50 miljarder dollar i marknadsvärde, alltså bara något över NSE:s föreslagna värdering.

Deutsche Börse ligger på drygt 50 miljarder euro, medan London Stock Exchange Group värderas kring 40 miljarder pund.

CME Group är betydligt större och värderas till omkring 100 miljarder dollar.

NSE får alltså redan från start ett marknadsvärde i samma storleksklass som flera av världens mest etablerade finansmarknadsoperatörer.

Därför kan NSE ändå få en premie

Det finns samtidigt flera tydliga skäl till att investerare är beredda att betala mer för NSE än för många internationella konkurrenter.

Den viktigaste är Indiens långsiktiga kapitalmarknadstillväxt.

NSE hade vid halvårsskiftet omkring 132 miljoner unika registrerade investerare och mer än 260 miljoner investerarkonton.

Över 3 000 bolag är noterade på marknaden.

Indiska hushåll placerar dessutom allt större delar av sitt sparande i aktier och fonder.

Månadssparandet i indiska fonder nådde nya rekord under sommaren 2026 och aktiefonder har haft nettoinflöden månad efter månad under flera år.

NSE får därför exponering mot mycket mer än bara optioner.

Bolaget tjänar på börsnoteringar, aktiehandel, derivat, index, marknadsdata och flera andra tjänster som växer när Indiens finansiella system fördjupas.

Börser har också extrema nätverkseffekter.

Ju större likviditet en handelsplats har, desto attraktivare blir den för nästa investerare och nästa bolag. Det gör det svårt för nya konkurrenter att på allvar utmana en etablerad marknadsledare.

Det förklarar varför NSE kan ha marknadsandelar som i flera segment ligger nära monopolnivåer.

Norges Bank, GIC och ADIA uppges vilja köpa

Trots osäkerheten kring derivatmarknaden har erbjudandet lockat flera av världens största institutionella investerare.

Norges Bank Investment Management, som förvaltar den norska oljefonden, GIC i Singapore och Abu Dhabi Investment Authority uppges finnas bland investerarna som åtagit sig kapital inför noteringen.

Även Fidelity, Carmignac och indiska LIC har nämnts.

De internationella investerarna hade inför anchor-tilldelningen inte själva bekräftat sina respektive investeringar, vilket innebär att uppgifterna bör behandlas som rapporterade åtaganden fram till att den slutliga tilldelningen är offentlig.

Intresset är ändå viktigt.

NSE går till börsen efter att tillväxtutsikterna för derivatverksamheten har försämrats och till en värdering som fortfarande ligger tydligt över internationella jämförelsebolag.

Att några av världens största långsiktiga kapitalförvaltare ändå vill delta visar hur starkt investerare värderar NSE:s marknadsposition och den långsiktiga indiska kapitalmarknaden.

Det betyder däremot inte att priset är okontroversiellt.

Den stora frågan är hur mycket tillväxt som redan finns inbakad i aktiekursen.

En symbol för Indiens växande kapitalmarknad

NSE-noteringen är större än en vanlig IPO.

Indien har under de senaste åren fått en snabbt växande aktiekultur där miljontals nya privatinvesterare har öppnat depåer, fondsparandet har ökat och allt fler företag söker kapital på börsen.

Det gör NSE till ett slags infrastrukturellt spel på hela den utvecklingen.

Investeraren köper inte en bank, en fondförvaltare eller ett enskilt snabbväxande bolag.

Man köper själva handelsplatsen där en stor del av Indiens finansmarknad möts.

Hurbra har även skrivit om den möjliga Tata Sons-noteringen, som visar hur stora bolag och stora kapitalmarknadsaffärer fortsätter att flytta fokus mot Indien.

För NSE innebär börsintroduktionen dessutom att ett företag som är en central del av Indiens finanssystem självt får ett löpande marknadspris.

Bolaget kommer samtidigt att omfattas av de transparens- och rapporteringskrav som följer med att vara noterat.

Det officiella erbjudandematerialet finns hos National Stock Exchange of India.

Kan värderingen på 46 miljarder dollar försvaras?

NSE har ovanligt starka förutsättningar för att motivera en hög värdering.

Bolaget har enorma marknadsandelar, nätverkseffekter som är svåra att bryta, stark lönsamhet och direkt exponering mot en av världens snabbast växande stora kapitalmarknader.

Prisintervallet är dessutom betydligt lägre än de värderingar som diskuterades tidigare.

Men 46 miljarder dollar är inte en låg värdering bara för att NSE en gång värderades högre på den privata marknaden.

En multipel på omkring 35–38 gånger den förväntade vinsten två år framåt ligger tydligt över flera globala börskonkurrenter.

Det kräver att NSE fortsätter växa.

Och där ligger hela den stora konflikten i noteringen.

Den indiska kapitalmarknaden fortsätter att expandera samtidigt som indiska myndigheter försöker bromsa den optionshandel som varit en av NSE:s största tillväxt- och vinstmotorer.

Om fler indiska hushåll fortsätter in på aktie- och fondmarknaden, fler företag noteras och NSE lyckas växa inom data, index och andra produkter kan bolagets dominans bära en hög premie under lång tid.

Men om optionshandeln permanent hamnar på en betydligt lägre tillväxtbana samtidigt som konkurrensen från BSE ökar blir dagens prislapp mer krävande.

Det är därför NSE:s börsnotering blir ett test av betydligt mer än vad en enskild börsoperatör är värd.

Investerarna ska i praktiken sätta ett pris på hur mycket Indiens fortsatta kapitalmarknadsboom är värd när den mest spektakulära delen av den gamla derivatboomen inte längre får växa fritt.