Flerie skriver ned värdet på portföljbolaget Empros Pharma efter att möjligheterna att finansiera, sälja eller licensiera bolagets fetmaprojekt bedömts som alltför små. Effekten är stor: substansvärdet minskar med 2,66 kronor per Flerieaktie. Det anmärkningsvärda är att läkemedelsprojektet inte har stoppats av svaga studieresultat – utan av att vägen vidare till fas 3 har blivit för dyr och svår i en snabbt förändrad marknad för fetmaläkemedel.

Nedskrivningen kostar Flerie 2,66 kronor per aktie

Flerie äger 79 procent av Empros Pharma. Den 30 september meddelade investmentbolaget att värdet på innehavet skrivs ned eftersom sannolikheten att realisera det tidigare bokförda värdet nu bedöms som begränsad.

Enligt Fleries besked om Empros Pharma har bolaget under längre tid försökt hitta en väg vidare genom extern finansiering, försäljning eller en licensaffär. Flerie bedömer nu att det inte längre finns realistiska möjligheter att få till en sådan lösning.

Nedskrivningen minskar Fleries substansvärde med 2,66 kronor per aktie.

Vid utgången av augusti uppgick Fleries redovisade substansvärde till 38,54 kronor per aktie. Om man enbart räknar bort den nu meddelade Empros-effekten och låtsas att resten av portföljen är helt oförändrad skulle motsvarande nivå vara omkring 35,88 kronor per aktie.

Det är däremot inte samma sak som Fleries officiella substansvärde för september. Övriga innehav kan ha både stigit och fallit sedan den senaste rapporteringen.

Empros var ett av Fleries större innehav

Empros Pharma var vid utgången av augusti värderat till cirka 204 miljoner kronor i Fleries portfölj. Aktieinnehavet motsvarade då omkring 6,1 procent av det totala substansvärdet och 2,36 kronor per Flerieaktie.

Att den nu redovisade effekten är något större, 2,66 kronor per aktie, kan hänga samman med att Flerie även haft en fordran på Empros. I bokslutet för 2025 uppgick den till 23,1 miljoner kronor.

Flerie har dock inte redovisat en fullständig brygga mellan augustivärdet och den exakta nedskrivningen den 30 september. Det går därför inte att slå fast att hela skillnaden förklaras av fordran.

För aktieägaren är huvudpoängen enklare: en betydande del av Fleries redovisade tillgångsvärde försvinner i ett enda beslut.

Det innebär samtidigt inte automatiskt att Fleries börskurs ska falla med exakt 2,66 kronor. Investmentbolag kan handlas både över och under värdet på sina tillgångar. Den mekanismen förklarar vi närmare i vår guide om vad substansrabatt är.

EMP16 hade positiva studieresultat

Det som gör Empros-fallet särskilt intressant är att nedskrivningen inte kommer efter ett uppenbart kliniskt misslyckande.

Bolagets huvudprojekt EMP16 är en oral kombination av de två etablerade substanserna orlistat och acarbose. Behandlingen är utvecklad för viktminskning och verkar huvudsakligen i mag-tarmkanalen.

I en fas 2-studie uppnådde gruppen som behandlades med EMP16 en genomsnittlig viktminskning på 7,73 procent efter 26 veckor. 61 procent av deltagarna gick ned minst fem procent av kroppsvikten och 32 procent nådde minst tio procents viktnedgång.

Inga allvarliga biverkningar rapporterades i studien och de flesta biverkningar beskrevs som milda och övergående.

Så sent som under 2025 förberedde Empros projektet för fas 3 och arbetade med ytterligare studier för att förbättra tolerabilitet och följsamhet.

Problemet har alltså inte i första hand varit att EMP16 visat sig verkningslöst.

Problemet är vad det kostar att ta nästa steg – och hur mycket marknaden runt projektet har förändrats.

GLP-1 har höjt ribban för nya fetmaläkemedel

När Empros tidigare tog in kapital var tanken att bolaget skulle kunna dra nytta av att EMP16 består av redan välkända substanser. Det skapade förhoppningar om en relativt effektiv regulatorisk väg och ett mer begränsat fas 3-program än för en helt ny läkemedelssubstans.

Den kalkylen har blivit betydligt svårare.

Flerie uppger nu att myndigheternas krav innebär att ett omfattande fas 3-program behövs trots att EMP16 bygger på kända substanser. Ett sådant program kräver stora investeringar innan läkemedlet ens kan nå marknaden.

Samtidigt har konkurrensen inom obesitas förändrats dramatiskt.

GLP-1-läkemedel har redan förändrat behandlingen av fetma och diabetes, och nästa konkurrensfas pågår nu mellan injektioner, tabletter och nya kombinationsbehandlingar. Oral semaglutid för viktkontroll har dessutom blivit godkänd i EU.

De stora läkemedelsbolagen investerar samtidigt kraftigt i nästa generations behandlingar. Hurbra skrev nyligen om hur Novo Nordisk licensierat den orala GLP-1/GIP-kandidaten HRS-1596, ännu ett exempel på hur stora resurser som nu läggs på framtidens fetmaläkemedel.

För ett mindre projekt som EMP16 förändrar det förutsättningarna.

En potentiell investerare eller licenspartner behöver inte bara tro att läkemedlet fungerar. Den måste också tro att den framtida försäljningen blir tillräckligt stor för att motivera kostnaden för fas 3, myndighetsprocessen och en senare lansering i konkurrens med allt fler alternativ.

Det är där Flerie nu bedömer att kalkylen inte längre håller.

Projektet stoppas av ekonomin – inte av ett misslyckat försök

Skillnaden är viktig.

Det vore missvisande att beskriva Empros som ett misslyckat fetmaläkemedel i klinisk mening. Fas 2-resultaten visade viktminskning och projektet hade nått långt i utvecklingen.

Men ett läkemedelsprojekt måste också vara ekonomiskt möjligt att slutföra.

När kostnaden för nästa utvecklingsfas ställs mot konkurrensen på marknaden och den förväntade kommersiella potentialen kan ett projekt förlora sitt investeringsvärde trots lovande medicinska data.

Det är i praktiken vad som har hänt med Empros ur Fleries perspektiv.

Är EMP16 helt nedlagt?

Fleries besked innebär inte att Empros Pharma formellt har gått i konkurs eller att EMP16 juridiskt har upphört att existera.

Men formuleringarna om framtiden är långtgående.

Bolaget ser inte längre realistiska möjligheter att ordna extern finansiering, sälja projektet eller ingå en licensaffär som motiverar fortsatt utveckling. Empros ledning bedömer samtidigt att de regulatoriska och kommersiella förutsättningarna gör att det saknas ekonomisk grund för att fortsätta.

Det betyder i praktiken att EMP16 är stoppat under nuvarande förutsättningar.

Teoretiskt skulle situationen kunna förändras om en ny finansiär eller partner dyker upp. Fleries nedskrivning visar dock hur lågt bolaget i dag värderar sannolikheten för ett sådant scenario.

Kan fler innehav i Flerie skrivas ned?

Det går inte att peka ut något enskilt Fleriebolag som nästa nedskrivningskandidat utifrån det som nu är känt.

Däremot är risken en naturlig del av Fleries affärsmodell.

En stor del av portföljen består av onoterade life science-bolag där värdet ofta är beroende av kliniska resultat, nya finansieringsrundor och möjligheten att hitta kommersiella partners.

Det räcker alltså inte alltid att vetenskapen utvecklas åt rätt håll.

Flerie har tidigare skrivit ned innehav därför att bolag inte lyckats få finansiering till nästa kliniska steg. Andra projekt har skrivits ned efter negativa studieresultat.

Empros visar en tredje viktig aspekt för investerare: även ett projekt med positiva kliniska resultat kan tappa nästan hela sitt ekonomiska värde om kostnaden för nästa steg blir för hög och konkurrensen förändrar marknaden.

För Fleries aktieägare är nedskrivningen därför både en konkret förlust av substansvärde och en påminnelse om riskprofilen i en portfölj där flera investeringar fortfarande befinner sig långt från etablerade intäkter.